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6月经济数据前瞻:类滞胀越来越近

2021-07-03 12:19:41来源:格隆汇

本文来自格隆汇专栏:华创宏观张瑜,作者:张瑜、陆银波

主要观点

6月经济数据比较重要。一方面公布2季度的GDP数据,以更加全面分析经济运行状况。另一方面,公布6月的经济、物价数据,可以辅助判断短期经济走势。我们倾向于认为,从季度视角看,2季度的经济处于温和复苏状态,是否过热有一定的争议,但相比今年1季度是大幅好转的。下半年开始,预计经济在地产销售、出口小幅回落,基建、消费对冲力度偏弱综合影响下,会逐步走弱。对于物价,在油价短期难言见顶的情况下,3季度PPI环比大概率依然为正。经济下半年走向类滞胀的概率在逐步加大。

就6月数据而言,经济明显走弱。PPI环比上行幅度大幅趋缓,但在石油相关工业品带动下,整体依然在上涨。类滞胀的痕迹越发明显。

6月经济方面:在走弱

如果剔除掉短期的扰动对6月经济带来的负面影响(7月能恢复的,主要是矿山限产带来煤炭生产受限,广东疫情导致出口、服务业受影响),6月经济的弱还受两个因素的影响较大。

第一,汽车缺芯。三季度能否缓解存在较大不确定。但缺芯问题带来的影响较大,一方面,汽车制造业生产、需求指数连续两个月位于收缩区间。汽车轮胎开工率近两个月处于低位。另一方面,汽车零售有明显的走弱趋势。乘联会数据,6月截止至27日,当月汽车零售同比为-5%。低于5月的3.8%。此外,制造业投资中,汽车产业的投资5月单月增速大幅下行(-15%),6月可能同样不容乐观。

第二,建筑业景气回落。我们估计主要受基建偏弱、地产由于前期拿地不足导致新开工持续偏弱两个因素的影响。佐证指标6月建筑业PMI弱于季节性、螺纹表观消费、水泥价格弱于往年。建筑业景气的走弱导致部分行业生产走弱,如黑色金属冶炼及压延加工6月生产指数降至50%以下。

具体数据方面,预计6月工业增加值同比增速7.2%,相比2019年平均增速为6.0%。预计6月社零增速同比为11.2%,对应两年平均增速为4.5%,与5月持平。预计6月出口相较2020年同比+16%,相较2019年复合增速+7.8%。预计固投1-6月累计增速为12.3%,两年平均增速为4.3%。

预计2季度GDP增速8.0%-8.5%,两年平均5.5%-5.8%之间。

6月物价方面:CPI低位盘整,PPI高处震荡

预计6月CPI同比震荡回落至1.1%左右。翘尾因素基本平稳,但食品价格下跌拖累新涨价表现。预计核心CPI环比0.1%基本持平于往年平均,核心CPI同比进一步小幅反弹至1.1%左右。

6月PPI同比预计小幅回落至8.8%左右。从高频数据看,6月国际油价表现强势,一路持续上涨,至月底布油站上75美元/桶,月均价格较5月环比上涨7.5%。但铜价及螺纹价格本月表现平淡,LME铜期货6月均价环比下跌5.5%,螺纹期货6月均价环比下跌8.3%。

6月金融数据方面:社融增速下行斜率放缓

预计6月新增社融在3万亿左右,社融增速或进一步下行至10.7%,社融下行幅度放缓,但趋势仍难转变。预计6月对实体信贷新增1.7万亿,同比少增2000亿,对比2019年基本持平。6月下旬,多个热点二三线城市出现银行暂停受理二手房贷款的现象,预计对贷款投放规模形成负面影响。

风险提示:工业品价格超预期上行。

正文

(一)物价:CPI低位盘整,PPI高处震荡

预计6月CPI同比震荡回落至1.1%左右。翘尾因素基本平稳,但食品价格下跌拖累新涨价表现。具体来看,翘尾因素6月为1.0%,较5月抬升0.1个百分点。食品项除水产品外全面下跌,猪肉价格加速下行,养殖户大猪供给量加大,市场消化困难。6月猪肉均价环比下跌15.5%,蔬菜均价环比下跌2.4%。非食品项中,国内汽格(标准品)月均价格环比继续上涨2.3%(前值上涨2%),对CPI形成一定支撑。另外,预计核心CPI环比0.1%基本持平于往年平均,核心CPI同比进一步小幅反弹至1.1%左右。

6月PPI同比预计小幅回落至8.8%左右。从高频数据看,6月国际油价表现强势,一路持续上涨,至月底布油站上75美元/桶,月均价格较5月环比上涨7.5%。但铜价及螺纹价格本月表现平淡,LME铜期货6月均价环比下跌5.5%,螺纹期货6月均价环比下跌8.3%。伴随政策对于大宗商品价格的关注,国内多数商品价格出现回调。6月政策提高部分钢铁产品出口关税、督促煤炭企业增产、组织投放铜、铝、锌国家储备。国内PMI出厂价格指数也回落至51.4%,为2020年6月商品价格全面反弹后的最低值,但仍然在50以上。宏观视角看,全球流动性及经济修复动能依然对大宗商品价格形成支撑,6月PPI同比虽然大概率震荡,但预计PPI环比仍然为正,市场通胀压力依然较大。

(二)生产:回落幅度略有加大

预计6月工业增加值同比增速7.2%,相比2019年平均增速为6.0%。

6月,短期负面扰动因素增加,叠加建筑业景气回落,生产回落的幅度可能会有所加大。

短期扰动有三个:1)汽车缺芯问题依然很严重。三季度能否缓解存在较大不确定。汽车制造业两个指数连续两个月位于收缩区间。汽车轮胎开工率近两个月处于低位。2)百年大庆之前,安全监管升级,煤炭供应紧张。连带电力供应紧张。这一负面扰动有望在7月开始随着矿山复产而得到大幅缓解。3)广东疫情导致深圳港运转效率下行,港口出货量明显回落。这一负面扰动6月下旬开始基本已经消除。

建筑业景气回落也对工业生产带来负面影响。6月建筑业PMI偏弱(与5月持平,但2014-2019年6月建筑业PMI都高于5月)。黑色金属冶炼及压延加工6月生产指数降至50%以下。

(三)投资:平稳偏弱

预计固投1-6月累计增速为12.3%,两年平均增速为4.3%。

对于制造业投资而言,尽管产能利用率较高,但实际制约因素也很多。一是上游产能投资受限,尽管利润持续上行,但投资增速并未持续走强。5月,黑色、有色、化纤、非金属矿物制品等上游行业单月投资增速都有所回落。二是汽车缺芯问题可能也影响了资本开支,5月单月汽车制造业的投资增速大幅下行。三是偏弱的消费导致下游行业,如纺织服装、家具、文娱用品等行业投资始终偏弱。

对于地产投资而言,尽管竣工端可能会有所走强,但前期拿地低迷带来的是新开工的疲软。从近期螺纹表观消费数据可以看到,6月螺纹表观消费甚至开始低于2019年同期了。这意味着地产投资很难走强上行。

对于基建投资而言,偏慢的专项债发行影响下,增速预计将稳中有降。5月沥青产量增速大幅下行,6月沥青开工率依然处于低位。此外,今年水泥价格由涨转跌明显快于2019-2020年同期。也侧面反映了基建偏弱。

(四)进出口:或皆小幅回落

预计6月出口相较2020年同比+16%,相较2019年复合增速+7.8%。进口相较2020年同比+23%,相较2019年复合增速+12.8%。

6月出口额绝对值维持高位,环比或继续回落,主要的积极因素在于:1)外需继续修复,美国6月Markit PMI初值62.6,超出预期61.4;欧元区6月PMI初值63.1,超出预期62.1;同时韩国、越南6月出口环比增长8%、2%,出口需求延续旺盛。

2)东南亚等地受到delta变异病毒影响,部分企业重新停工,例如越南政府从5月31日起进入15天的社交限制措施,并影响了部分电子元器件等工业园区的生产,这或有利于我国出口份额延续高位。

3)6月出口集装箱运价继续创新高,也反映航运需求旺盛。

不利因素在于:1)6广东疫情影响深圳港吞吐量,或对出口额产生直接影响。6月上、中旬中港协八大枢纽港口集装箱外贸吞吐量相比5月也出现显著回落,同比分别为+1.6%/4.8%,5月均值为+11%,2)6月PMI新出口订单48.1,环比5月继续下降0.2个百分点。

6月进口强劲势头或有所缓和,主要原因包括:

1、6月PMI制造业生产端回落幅度较大,或对进口形成负面影响。PMI进口订单指数为49.7%,前值50.9%,再次回落至荣枯线以下。

2、中港协数据显示6月上旬、中旬进口原油同比-0.8%/-11.8%、进口金属矿石同比+11.2%、-1.3%,较5月略有放缓。

(五)消费:扰动因素较多,判断难度较大

预计6月社零增速同比为11.2%,对应两年平均增速为4.5%,与5月持平。

6月消费数据回暖与走弱的迹象都较多。带来判断难度的加大。一方面,统计局数据显示,6月消费品制造业景气度上升。“受市场需求回暖及年中促销活动等因素带动,本月消费品制造业PMI升至近5个月以来的高点,为52.2%,高于上月1.6个百分点。……纺织服装服饰、医药等行业生产指数和新订单指数均位于56.0%及以上较高景气区间,且高于上月2.0个百分点以上,产需增长较快。”

另一方面,汽车缺芯与广东疫情带来负面扰动。乘联会数据,6月截止至27日,当月汽车零售同比为-5%。低于5月的3.8%。受广东疫情影响,6月航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数降至临界点以下,市场活跃度降低。

(六)社融增速下行斜率放缓

预计6月新增社融在3万亿左右,社融增速或进一步下行至10.7%,社融下行幅度放缓,但趋势仍难转变。预计6月对实体信贷新增1.7万亿,同比少增2000亿,对比2019年基本持平。考虑到6月下旬,多个热点二三线城市出现银行暂停受理二手房贷款的现象,预计对贷款投放规模形成负面影响。此外,6月政府债券融资7000亿左右,其中地方专项债净融资约4300亿,较5月明显提速但并未超出市场预期。表外方面,委托及信托融资收缩或在2000亿左右,根据高频数据看,6月集合信托融资规模加速收缩。此外,未贴现银行承兑汇票或收缩500亿。信用债方面,企业信用债融资或近4000亿,其中城投债融资跟随政府债发行节奏有明显提速。考虑到社融增速小幅放缓,但财政支出增速可能略有提速,我们预计M2同比增速可能震荡8.2%附近。与此同时,房地产销售快速下行对M1同比形成拖累,但地方政府融资开始提速预计对M1有一定支撑,M1同比或仍震荡于6%左右。